有人将生物医药比喻成未来的腾讯和阿里，在以仿制药见长的国内医药行业，生物医药成一枝独秀，承载着研发创新药的使命，走过寒冬和黑夜。
2018年，港交所向尚未盈利的生物科技公司敞开大门，歌礼制药(01672-HK)、百济神州（BGNE,06160-HK）等13家未盈利生物医药扎堆赴港上市，带动了一场创新药的狂欢。
狂欢过后，这些新药企，该破发的破发，该亏损的照例亏损，市场热度过后，生物医药是否还有投资价值?行业还有哪些投资机会？
研发是生物医药类企业立命之本
创新与研发永远是医药行业最动人的故事，在各类医药行政指向下，医药企业从“营销”向“研发”驱动转型已是大势所趋，除了那些资金雄厚的大型化药企业外，科技含金量高的生物医药科技企业的研发力量也不容小觑。
以百济神州为例，2018年最新财报显示，百济研发投入高达6.79亿美元（约45.4亿元人民币），同比增长152%，营收规模却仅1.98亿美元（约13.3亿元人民币）。
与化学仿制药3-5年的研发周期相比，成功开发生物类似药需要8到10年甚至更长时间，投资或可高达2.5亿美元，而化学仿制药投资成本可能在200万至300万美元之间。
相较于高昂的研发费用，生物医药科技企业生物科技类企业的营业收入规模尚小，还不足以凭借自身营收和净利润投入研发创新，仍十分依赖外部融资来解决其生存问题，并依靠外部融资支持其高额的创新药研发投入。
“烧钱研发”才更像是这类企业存在的意义和立身之本，高额的花费、人才、技术壁垒，都是考验医药企业对生物创新药热情和持续性的考证。
如果说上市仅为生存，那资本还是低估生物医药科技企业的韧性，背负造福人类健康的愿景，
去年4月，港交所向这群未盈利的生物医药企业敞开大门。
科创板要翻哪家生物医药企业的牌子？
自2018年8月1日，歌礼生物敲响港交所上市大钟，成为第一家未盈利便上市的生物医药企业，随后百济神州、致力于2型糖尿病创新药研发的(02552-HK)、信达生物(01801-HK)和君实生物(01877-HK)也依次登陆港交所。
国内医药生物行业与资本结合，此前更多停留在一级市场，二级市场相对稀缺。这些“新贵”一度被认为是医药行业未来的独角兽，市场表现出前所未有的热情。
海外市场创新板中，医药生物企业是绝对主力。比如，纳斯达克现有上市公司2646家。其中，医药生物类相关公司737家，直觉外科手术公司、安进、吉列得等诸多生物医药龙头亦诞生于此。
或许港交所的热闹，让大A股坐不住了。新设立的科创板重点提出支持生物医药创新企业，其中上市标准中针对医药企业提到近3年累计研发投入占比不低于15%，至少一项核心资产获准开展II 期临床。
科创板近日公布首批受理的9家企业中有两家医药医疗类企业。
复旦张江（01349-HK）公告申请科创板，打响生物医药上市第一枪。
复旦张江3月8 日公告称，将申请 A 股科创板上市，成为第一家明确申请上市的医药企业。此前公司早于2002年8月在香港创业板上市，2013年12月转到香港主板。
公司重点布局肿瘤、皮屑和自身免疫疾病，有3款药物上市，销售额在7.2亿元左右。在研管线丰富，在研管线中有产品正在进行 II 期临床。
复旦张江的炙手可热也折射出时下生物医药企业的状态，经历2018年港股上市元年，今年科创板也必将迎来一波上市潮。
靶向和抗体药物成生物药企金字招牌
人们从不怀疑资本的逐利性，这也从侧面印证生物医药远大光明的前景。
一面是患者焦急等待，一面是市场机遇，一些专注生命科学早期投资的风投机构已经开始出手。
从2014-2018年的投融数据看，抗体药物靶向药物、基因检测、免疫疗法和专项疾病药物是目前最受资本关注的细分领域。其中，抗体药物靶向药物以60.64亿美元的融资金额成资本最爱。
靶向药物能够作用于肿瘤生长的特定目标，能够在对正常细胞伤害较小的情况下对肿瘤进行干预；抗体药物同样是利用靶向性、疾病的发展通路来干预疾病，具有更高的靶向性和药效。
不过这两种药物已经在临床广泛应用，大部分企业的发展已经进入中后期，竞争激烈、企业估值普遍偏高。早期投资机构或许不会再选择入局。
此外，心血管疾病、肿瘤药物、阿尔兹海默症的研发一直都是投资热点，肿瘤、心血管疾病、神经退行性疾等专项疾病投融资约75起，是投融资事件最多的细分领域。
在2018年获得融资的企业中，有27家的业务与阿尔兹海默症相关，强生、礼来、药明康德（603259-CN）、辉瑞、ARCH Venture、红杉、OrbiMed等一众知名药企和风头机构砸下近5亿美元的投资。
靠生物类似药行创新之名？
不是质疑国内生物医药公司的研发能力，但与起步较早的欧美国家比，中国生物医药研发实力仍差人一等。
生物类似药也即生物制剂的仿制药，和化药的仿制药是同一个道理。与自主创新研发生物药相比，生物类似药就成抵制国外原研药和缓解企业资金燃眉之急的一个举措。
2月22日，国家药监局批准复宏汉霖的利妥昔单抗上市。这是国内批准的首个生物类似药，主要用于非霍奇金淋巴瘤的治疗。
药审中心技术审评公示数据显示，百奥泰生物申请的阿达木单抗注射液，和海正药业的申请的贝伐珠单抗注射液，这2款生物类似药进入上市申请技术审评程序。
1月31日，信达生物贝伐珠单抗注射液的上市申请进入药审中心，目前是等待技术审评中。原研贝伐珠单抗2018年销售68.98亿美元，在全球药物销售榜单中排名第7。
这个重磅药的竞争比较激烈，齐鲁制药已先信达一步申报上市申请，复宏汉霖、恒瑞医药、华兰基因、中国生物制药、东曜药业、百奥泰、天广实生物、嘉和生物和博安生物等10家处于三期临床阶段。
首个国产PD-1单抗上市，却比国外晚4年
2018年12月17日，国家药品监督管理局有条件批准首个国产PD-1单抗上市，该PD-1单抗名为特瑞普利单抗注射液，来自君实生物（01877-HK），用于治疗既往标准治疗失败后的局部进展或转移性黑色素瘤。
特瑞普利单抗的上市，打响本土药企与进口药企分割市场之战的第一枪，与世界上首个PD-1 Opdivo单抗的获批上市时间相距4年多。
据行业预测，全球主要PD-1/PD-L1市场规模可达300亿美元以上，中国市场潜力也高达460亿元人民币，国内市场被进口PD-1治疗剂Keytruda和Opdivo把持。
2018年12月27日，信达生物（01801-HK）PD-1—信迪利单抗注射液获批上市，用于治疗至少经过二线系统化疗的患者复发难治性经典霍奇金淋巴瘤。
国内市场基本形成百时美施贵宝、默沙东、罗氏、阿斯利康4家跨国药企，和恒瑞医药、君实生物、信达生物、百济神州4家本土企业的竞争格局。
不过国产单抗也面临多方面的挑战，一方面，PD-1单药有效的适应症有限，后来者要寻求差异化临床价值，对药企的临床设计能力要求高，越靠后差异化的方案设计就越难，且不排除要做对照，国外PD-1单抗领先获批的公司迅速铺开几百项临床，让后来者差异化的成本越来越大。
另一方面，中国优秀的临床人员和研究者很稀缺，先进入者能够优秀抢占临床资源，后进入者如果方案不够新颖则难以找到感兴趣的研究者和招募到足够的临床人员。
第三方面，从审批环节看，如果要鼓励创新，PD-1的审批必然越来越严，否则同质化供给太多会形成恶性竞争，不利于创新环境。
生物医药科技头部企业强者恒强
单抗、血液制品、疫苗是生物医药领域“三剑客”，之所以罗列这3个品种，是因为相对玄而又玄的基因测序等，是生物医药科技企业成熟产品，已经商业化、规模化生产、销售和盈利。
一、单抗
目前单抗生物药头部企业被三生制药、复宏汉霖等把持。
三生制药（01530-HK）2018年营业收入人民币约45.84亿元，比去年同期增长22.7%；正常化净利润人民币约11.66亿元，比去年同期增长29.0%；研发投入约3.6亿元，比去年同期增长40.9%。
截至2018年12月31日，公司有32项在研产品，其中22种国家一类新药，涵盖肿瘤科11项、自身免疫性疾病12项、肾科6项、代谢2项、皮肤科1项。
复宏汉霖是国内单抗药物研发的领先企业,单抗研发管线丰富。公司目前共有11个产品、17项适应症申报临床试验,多个产品进入了III期临床试验。
HLX01(美罗华类似药，CD20单抗)已经报产，III期临床数据良好，并已经完成三合一审评,预计即将获批，有望成为国内首个获批的生物类似药。复宏汉霖业已向港交所提交上市申请，上市指日可待。
二、血液制品
根据药智网数据，我国有获得人血白蛋白（最基本的血制品品种）批文的国内企业31家，2018 年有人白批签发记录（可认为实际运营）的国内企业仅有27家。
从批签发数据看，截止2018年11月底，国产白蛋白批签发占比45.7%，比2017年提高3个百分点，进口占比53.4%，减少约4个百分点。
华兰生物血液制品业务采浆规模处于国内第一梯队，2017年接近1100吨，博雅生物主要产品有白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子 3大类7个品种21个规格，是全国白蛋白、静注人免疫球蛋白规格最全的生产企业之一。
2017年之前，国内血浆采集一直处于高度供不应求状态，血浆供应决定这些企业业绩。2017 年开始，血浆企业通过供应与市场分析，二级市场开始逐步认识到，采浆供应已经不是决定行业走势的唯一因素。
2018年血液制品企业出现明显的库存和应收账款周转改善。这是2017年血液制品行业景气度回落调整后，出现拐点的明确信号。考虑供应端血浆采集增速的放缓，血液制品行业应收账款和库存压力未来将有所改善，行业的整体增速和价格景气度上行是大概率事件。
三、疫苗
国内有45家在生产疫苗的企业，在长生生物事件后，以中国生物技术集团等国有企业和大型上市公司为主，疫苗生产出现集约化趋势。
国内疫苗格局仍以一类苗为主，根据中检院披露，2017年共批签发疫苗7.12亿瓶，其中一类苗批签发量为5.61亿瓶，数量占比约78.79%，产值仅占14%左右，76%以上数量的一类苗由国有企业供应。
二类苗虽然批签发量占比仅约21%，但产值占比高达86%左右，由外资企业与民营企业供应80%以上。
智飞生物(300122-CN)是疫苗行业龙头，2017年是公司业绩高增长的元年,各业务线持续向好,三联苗AC-Hib、四价及九价HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗已经上市、预防用母牛分歧杆菌疫苗及EC诊断试剂即将上市,以上重磅品种都已经或者即将快速放量。
虽然2018年疫苗行业“黑天鹅”不断，不过在市场刚需下，疫苗企业经营状况依旧向好。2018年，智飞生物实现营业收入52亿元，同比增长289.64%，实现归属于上市公司股东的净利润14.5亿元，同比增长235.20%。
沃森生物(300142-CN)发布业绩快报称，2018年公司营业总收入8.8亿元，增幅为31.54%，期内自主疫苗产品实现的营业收入较2017年同期相比增加60.40%。
创新疫苗处于收获期，时下重磅疫苗呼声最高还有两个，一是沃森生物的13价肺炎疫苗，已经提交上市申请，目前还在等待技术审评中。二是智飞生物的预防结核用微卡，目前在等待现场检查等。
并购、卖身，生物类医药企业估值体系重构
无论是医药研发还是新技术，生物医药科技企业都需要比普通药企沉得更深，做一款生物新药，没有七、八年以上的时间，没有上亿资金投入，企业不可能开发出来。
在资金供给有限的生态环境下，主流机构投资组合布局基本完成，生物医药企业或将结束一盘散沙局面。
全球生物医药并购交易额有所增长，2018年全球生物医药行业并购总体交易额达到了1630.0亿美元，较2017年1360.0亿美元增长20.0%。
2019年1月份，生物医药领域并购再次升级，1月初，百时美施贵宝(BMY)宣布收购新基(CELG)，仅4天后，礼来(LLY)宣布80亿美元收购Loxo Oncology。
这个行业是留给有耐心的人做的，在生物医药企业还处于遍地开花的拓荒阶段，并购成为生物类药企成长壮大的一个主要路径，不过估值仍是这些“科”字头生物药企最关心的问题。
参考美国生物技术领域，很多企业通过并购、上市之后再并购，或者通过产品、技术的合作实现它的价值。如百济，这家公司2018年刚刚有收入，2017年没有收入，但估值很高。
这个模式在中国能不能复制？资本市场能不能支持？这是一个很大的挑战。
如已在港交所上市的基石药业，这家公司2016年由药明康德创建，从创立到上市三年时间估值15亿美金，做到了很多企业十年、二十年，还没有达到的市场价值。更重要的是基石药业现在没有盈利，那些做了十年二十年的公司已经有很好的收入和盈利。
所以，一级市场和二级市场的估值能不能达成共识，应该是生物医药行业投资非常重要的一个问题，当然这也需要通过市场不断博弈才能解决。
医药新政意在行业重塑
影响资本潮水涌动方向的是政策的红利。2018年，国内监管层面为创新药审批开辟绿色通道，缩短创新药研发和审批周期。
中国NMPA全年一共批准8款新药，分别是艾博卫泰、安罗替尼、硫培非格司亭、丹诺瑞韦、吡咯替尼、呋喹替尼、特瑞普利单抗和信迪利单抗。
不论是审评改革、一致性评价、带量采购等产业政策，中国医药产业政策叠加科创板的推进，将加速医药产业的创新进程。
正如古诗所言，“料峭春风吹酒醒，山头斜照却相迎”，这些刚刚拥抱二级市场的生物医药企业，虽经历破发潮，但在集齐产业发展核心要素后，必将根植厚土蓬勃发展。
